招商证券周报：风物长宜放眼量治市利好应肯定

　　●风物长宜放眼量，治市利好应肯定

　　A 股市场剧烈震荡。周初继续表演奥运跳水，周三在利好传闻刺激下井喷式反弹，随后市场快速回抽，沪深300 下跌1.7%。受能源、原材料和资本品盈利调整影响，沪深300 指数08 年盈利增速下调至19%。 8 月解禁高峰已过。油价短期难回高点，经济回落仍是主要忧虑。美国7 月份 PPI 同比上升9.8%，但通胀预期并未升高；油价在上冲120 美元未果后重新下跌至114 美元/桶。

　　我们推断受世界经济回落影响，油价年内难回前期高点，经济回落仍将是全球资本市场的主要忧虑：七月份美国新屋开建下降11%，创17 年来新低，目前可供出售月数仍维持在10 个月左右；英国二季度经济增长率为零；日本7月进出口贸易收支盈余比上年同期减少了86.6%，连续5 个月同比下降。

　　市场不应对“治市”利好无动于衷。与几个月前相比，我们并没有发现新的看空理由：经济减速、大小非减持压力等。而我们在银行有19.6 万亿的存款余额，机构所持现金比例也并不低。这验证了一句老话：市场并不缺资金，缺的是信心。然而，奥运停产使三季度经济数据估计相当糟糕，则奥运后经济调控基调的转变可以预期。并且，管理层正在陆续推出各种基础性制度建设措施进行“治市”。制度不完善导致的深幅调整给投资者带来了持续的伤痛，所谓“救市”措施只是如暂时的止痛药一样，并不能阻止药效过后的疼痛；而“治市”措施正如调理治本的良药，治疗过程虽然艰难，但药效将持久显现，实际上是在为将来市场的长久健康发展打下基础。例如，引入二次发售机制是针对全流通环境下大宗股份交易成为常态、在基础制度方面进行的完善和改革。我们认为，市场对“治市”利好无动于衷，反而担忧相关措施导致大小非“出逃”速度加快，是一种非理性行为。

　　从分配政策上提高再融资门槛具有积极意义。证监会要求再融资公司最近3年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近3 年实现的年均可分配利润的30%（此前为20%）。A 股历史平均分红比例在38%左右，06、07 年盈利大幅增长而分红比例反而快速下降到20%，而发达国家通常为50%。提高分红比例不仅能有效传递公司价值，也将促进市场投资理念的良性演变。

　　风物长宜放眼量。经济周期性调整决定了中国股市调整不会马上结束，但从国际视野看，相比较于深陷信贷危机和衰退泥塘的主要经济体而言，中国经济正显得日益稳健和强大，正如其在本届奥运中所展示出的金牌大国的实力。

　　自下而上的策略将更为重要。行业景气轮动已经全面展开，以煤炭行业进入景气高点为标志，景气向上的行业越来越少，而景气复苏的行业尚未出现，这使得行业配置上出现了真空期，投资策略上自下而上的考虑将更为重要：现金流稳健、分红前景明确、长期投资价值清晰的股票将越来越珍贵。