核心观点：
1．6月份，两市股票成交额降至1.6万亿，日均成交额仅802亿，为今年以来的最低值。1-6月，两市股票成交额为16.53万亿元，较去年同期的23.53万亿下降30%，日均股票成交额为1389亿元，较去年同期的2011亿元下降31%。主要上市券商中，只有国金的股票交易额同比增长了6.8%,其余都出现了不同程度下降。其中，宏源降幅较小为4.7%，海通同比下降约10%，中信系同比下降20%，国元下降25.5%，长江和东北的降幅为30%以上。虽然交易额同比下降，但部分券商的市场份额出现了显著的增长。其中中信系券商的市场份额为8.62%,同比上升0.93%，海通证券的市场份额为4.34%，同比上升0.91%。这表明在市场走弱的背景下，大券商更有竞争优势。近期证监会《关于进一步规范证券营业网点的规定》使得有资格申请新设营业部的仅限于本已占有优势的大券商，这将强化行业集中度上升趋势，使强者恒强。2．1-6月，共有60只新股发行，总计融资909亿元。新股发行数量较去年增加了15个，但是融资额同比下降27%。以券商承销费用为主的首发费用为25.25亿元，同比下降约9.8%。今年以来，尽管市场持续低迷，但是企业通过资本市场融资的需求仍然非常旺盛，上半年新股发行数目有增无减，而再融资的公司数目和融资额都出现了同比大幅增长。但与此同时，我们也看到，随着市场的不断调整，投资者信心的逐步溃退，市场的融资功能也受到明显的削弱。一个典型的表现就是上市公司公开增发申购遇冷，致使承销券商面临余额包销困境。
3．二季度，券商的业绩面临真正严峻的考验。这首先是因为市场低迷导致的市场交易额大幅回落，二季度两市股票交易额同比下降56%；其次是因为自营业务账面亏损可能进一步增加，对业绩形成更多负面拖累。预计券商二季度业绩同比可能出现较大幅度下降，这将拖累整个上半年盈利。宏源和国元已发布上半年业绩预减66%和56%公告。
4.由于券商业绩与市场波动密切相关，具有较强的周期性，这使得对其业绩的预测难度很大，加之在熊市的环境下，券商很容易出现亏损，因此PE估值的参考意义不大。我们认为在市场震荡的环境下，用市净率对券商进行估值更为合理。资本实力关系到券商在传统业务及创新业务上的拓展能力和拓展规模，以国内券商处于新兴市场的成长背景以及未来盈利模式升级的潜力，我们认为给予券商股3-4倍PB的估值是合理的，当然不排除市场在更为悲观的情况下，估值进一步下降至3倍以下的区间。我们认为当前券商股中中信证券的估值较为合理。
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