关于创业板市场健康发展的几点建议

　　专家解读　
    关于创业板　　市场健康发展的几点建议

　　中国人民大学财政金融学院副教授 涂永红

　　温家宝总理在今年政府工作报告中将建立创业板市场、优化资本市场结构作为今年加强金融体制改革的主要任务之一。3月21日中国证监会公布了《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法（征求意见稿）》，就创业板上市企业的发行条件、发行程序、信息披露、监管与处罚等重大事项向全社会征求意见。

　　目前，国际流动性过剩矛盾尚未缓解，全球经济增长放缓，我国主板市场的震荡加剧，投资者信心不足，在这样的国际国内环境下，创业板市场很可能遭遇恶意收购、恶意炒作、内幕交易、关联交易等违法行为，如何确保上市企业健康发展、保护投资者利益，值得认真思考。创业板市场具有与主板市场不同的特征和定位，针对其可能出现的问题，为了维护其健康发展，提出如下建议。

　　1．行业结构动态多元化。创业板市场的行业结构安排必须合理，某一类高新产业的占比不能过高，要控制上市公司的行业集中度——因为过高的行业集中度会造成市场的脆弱性，使得市场容易受到单个行业波动的影响。美国NASDAQ市场就曾因互联网行业占比超过45%，当“.com”泡沫破裂后，该市场跌幅超过50％，创业板投资者信心受到重创。鉴于每个行业都有产生、发展、成熟、衰退的发展周期，例如，十年前汽车是我国的高成长行业，如今汽车业基本饱和，步入成熟期，利润空间明显收窄。因此，按照高成长性的要求，创业板市场的行业构成不能是一成不变的，而是需要根据我国经济发展的需要，以及行业的相对地位进行动态调整。

　　2．创业板市场的规模应该满足市场发展的需要。一个没有规模的创业板市场，既不能调动企业和投资者的积极性，也不能实现鼓励自主创新、促进我国产业升级的目的。从根本上讲，创业板市场的规模大小取决于市场的供求，当高新技术企业的融资需求旺盛、投资欲望强烈、资金供给充裕时，该市场的规模往往会超过主板市场。例如，美国纳斯达克市场的规模就曾经一度超过纽约交易所的主板市场。我国有必要也完全能力将创业板市场发展到相当的规模。

　　从融资需求角度看，我国中小企业数量已超过3100万户，符合高成长性的高新技术企业不下几十万户，愿意并合格的在创业板市场上市的企业数量肯定会数倍于主板市场，例如超过5000家。从资金供给角度看，目前我国的收入差距较大，高收入、高风险承受能力者拥有的投资资金比例较高，他们是创业板市场的潜在投资者。此外，在流动性过剩的形势下，投资者急需新的投资渠道，创业板市场对富余的资金具有吸引力。在供求双方力量的推动下，创业板市场的规模应该快速发展，其市值规模至少应该发展到主板市场的一半。 

　　3．尽快建立创业板上市企业信息披露制度。创业板上市企业风险高，投资者损失的可能性较大，需要更多的信息来进行决策。除了正常的财务信息需要真实地披露外，还需要特别强调企业诚信、成长性、公司治理结构以及保荐人等方面的信息披露，尽快将这些信息规范化、指标化，提升其有效性。这对引导投资者理性投资、防止投机和恶意炒作是十分必要的。

　　4．交易所加强交易监管。为了防止创业板市场因过度投机出现大幅、不正常的波动，创业板交易所需要制定切实可行的制度来监管市场交易。

　　参考国外创业板市场交易监管的成功做法，交易所在价格涨跌幅限制、暂停交易、信息披露、退市等方面应该制定与主板市场明显不同的制度。例如，创业板市场的涨跌幅应该高于主板；对恶意炒作、违法操作行为给予更严厉的惩罚；构造多角度、多层面、多元化的退市标准及其指标体系，实行优胜劣汰，以保持创业板市场活力，保护投资者利益。

　　5．引入做市商制度，增加创业板市场的流动性。创业板公司具有业绩不稳定、经营风险高等特点，投资者面临较大的市场波动风险。在主板市场、国外主板和创业板市场的竞争下，我国新兴的创业板市场很可能出现交易规模小、市场不活跃等流动性匮乏风险，可借鉴美国NASDAQ市场的做法，引入做市商制度，从而保证交易的连续性和活跃度，促进理性定价，抑制过度投机、稳定股市和维护投资者信心。

　　6．创业板市场应该是一个开放的市场。有人认为，中国的中小企业很多，创业板市场应该扶持内资企业，应该暂时将外资企业以及外资投资机构排除在外。我们不能赞同这一观点。

　　只要是在中国注册的中小企业，只要符合创业板上市要求，不应该区分内资、外资企业，都应该允许其在创业板上市。因为三资企业数量占中国高技术企业的37％，产值占比更是高达72％，如果将这些企业排除在外，创业板上市公司的质量就会受到不利影响，对投资者的吸引力也会下降。而且国外的风险资本在风险、培育高新技术产业、创业板市场投资方面比较有经验，允许在我国注册的外资金融机构作为高新技术企业的战略投资人、保荐人，允许QFII投资于创业板市场，让中外资机构相互竞争，外资机构的示范效应将有利于提高中资金融机构在创业板的金融服务水平，从长远看，这是有利于创业板市场健康发展的。

　　综上所述，创业板市场是我国金融市场创新的产物，它具有巨大的宏观和微观经济价值。尽管前面还有不少困难，尽管还会走一些弯路，但是通过合理的制度设计和模式选择，加上政府、企业、投资者的共同努力，相信创业板市场会稳健发展，出色完成其应有的金融功能。